Hay dos enfoques para evaluar un proyecto extranjero: enfoque de moneda local y enfoque de moneda extranjera. El primero implica convertir los flujos de efectivo del proyecto extranjero a la moneda local en función de los tipos de cambio a futuro esperados y descontarlos en función del costo de capital del país de origen. El segundo requiere calcular el VAN con base en el costo de capital del país extranjero y luego convertir el VAN en moneda extranjera a moneda local al tipo de cambio al contado.
Evaluar un proyecto extranjero es más complejo que evaluar un proyecto local debido a múltiples factores. Primero, los proyectos extranjeros están sujetos al riesgo cambiario. Esto se debe a que los flujos de efectivo de los proyectos extranjeros están expresados en monedas extranjeras que deben convertirse a la moneda local. Aunque existen diferentes enfoques, como la paridad relativa del poder adquisitivo y la paridad relativa de la tasa de interés, es difícil pronosticar con precisión los tipos de cambio. En segundo lugar, múltiples jurisdicciones fiscales están involucradas potencialmente sometiendo los flujos de efectivo a doble imposición. Además, los gobiernos extranjeros pueden imponer restricciones a la repatriación de ganancias al país de origen.
Flujos de caja de proyectos extranjeros
Los proyectos extranjeros deben evaluarse desde la perspectiva de la empresa matriz. Un proyecto puede tener sentido en el país extranjero cuando lo ejecuta una empresa con sede en ese país, pero puede no ser factible después de considerar el riesgo cambiario, los impuestos y la restricción de la repatriación de ingresos al país de origen.
Los flujos de efectivo en moneda extranjera deben proyectarse con base en la tasa de inflación de moneda extranjera.
Las leyes fiscales extranjeras son relevantes para determinar la depreciación que se puede cargar y las salidas de impuestos finales. Se deben considerar tanto las salidas de impuestos corporativos como las salidas de impuestos, si las hubiere, asociadas con la repatriación de ingresos al país de origen.
La siguiente es una ecuación general que se puede usar para calcular los flujos de efectivo repatriables después de impuestos de un proyecto:
CF yo = [(CI − VC − FC − D) × (1 – t c ) + D] × (1 – t r )
Donde CI son las entradas de efectivo del proyecto, VC son las salidas de costos variables, FC son las salidas de costos fijos, D es el gasto de depreciación determinado en base a las leyes impositivas de países extranjeros, t c es la tasa impositiva corporativa extranjera y t d es la tasa impositiva aplicable a la repatriación, como los dividendos.
Ejemplo
Imaginemos que trabaja para una empresa estadounidense que quiere establecer una empresa de telecomunicaciones en Pakistán. La puesta en marcha del proyecto cuesta 6.000 millones de PKR. Un conglomerado empresarial local acordó comprar el negocio por 10.000 millones de PKR en 5 años. Mientras tanto, el proyecto generará entradas de efectivo de PKR 2000 millones en el primer año, por lo que crecerá un 10 % anual. Las salidas de efectivo variables representan el 30% de las entradas de efectivo y los costos fijos son PKR 200 millones por año. Se requiere una inversión inicial de PKR 6 mil millones, incluido PKR 1 mil millones de capital de trabajo. La diferencia es depreciable con base en el método de línea recta de 5 años. La tasa impositiva corporativa es del 33% y se aplica una tasa impositiva del 10% a los dividendos pagados.
El siguiente cronograma muestra los flujos de efectivo del proyecto durante cinco años:
| Año | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Inflacion | CI | 2,000 | 2,200 | 2,420 | 2,662 | 2,928 |
| Menos: salidas de efectivo variables | CV | 600 | 660 | 726 | 799 | 878 |
| Menos:: salidas de efectivo fijas | FC | 200 | 200 | 200 | 200 | 200 |
| Menos: depreciación | D | 1000 | 1000 | 1000 | 1000 | 1000 |
| Flujos de caja antes del impuesto de sociedades | 200 | 340 | 494 | 663 | 850 | |
| Menos: impuesto de sociedades | tc | 66 | 112 | 163 | 219 | 280 |
| Añadir: depreciación | D | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 |
| Flujos del impuesto de sociedades después de impuestos | 1,134 | 1,228 | 1,331 | 1,444 | 1,569 | |
| Menos: impuesto a los dividendos | Td | 113 | 123 | 133 | 144 | 157 |
| Flujos de efectivo repatriables netos | 1,021 | 1,105 | 1,198 | 1,300 | 1,412 |
Ahora que hemos determinado los flujos de efectivo del proyecto en moneda extranjera, necesitamos calcular el valor presente neto relevante. Hay dos enfoques: (a) enfoque de moneda local y (b) enfoque de moneda extranjera.
Enfoque de moneda local
En el enfoque de la moneda local, el valor presente neto de un proyecto extranjero se determina (a) convirtiendo los flujos de efectivo en moneda extranjera del proyecto a la moneda nacional con base en los tipos de cambio a futuro esperados, y (b) descontando los flujos de efectivo con base en el costo de capital en moneda nacional.
En el ejemplo anterior, los flujos de efectivo de PKR se convertirán a USD en función del tipo de cambio a plazo pronosticado en función de la paridad relativa del poder adquisitivo o la paridad relativa de la tasa de interés. Los flujos de efectivo equivalentes en USD se pueden descontar utilizando el costo de capital en USD. Los tipos de cambio a plazo se pueden determinar en función de la diferencia de tipos de interés entre la moneda nacional:
| F t = S 0 × | 1 + r re | t | ||
| 1 + r f |
Donde F i y S 0 son el tipo de cambio a plazo t años en el futuro y el tipo de cambio al contado en el tiempo 0 respectivamente expresados como moneda nacional por unidad de moneda extranjera (es decir, USD por PKR en este caso), rd es la tasa de interés nominal en moneda nacional moneda, es decir, USD y r f es la tasa de interés nominal en moneda extranjera, es decir, PKR
Si el tipo de cambio actual USD/PKR es 0.0086 y la tasa de interés esperada para PKR y USD es 6% y 4% respectivamente, podemos calcular las siguientes tasas a plazo y convertir los flujos de efectivo a USD:
| Flujos de efectivo repatriables netos | C | 1,021 | 1,105 | 1,198 | 1,300 | 1,412 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| tipo de cambio a plazo | F | 0.0084 | 0.0083 | 0.0081 | 0.0080 | 0.0078 |
| Flujos de efectivo netos recuperables en USD | C×f | $8.61 | $9.15 | $9.73 | $10.36 | $11.04 |
La inversión inicial de PKR 6 mil millones equivale a USD 51,60 millones. El valor final del proyecto es PKR 9 000 millones (= PKR 10 000 millones multiplicados por (1 – tasa impositiva de dividendos del 10 %)). Equivale a 70,37 millones de USD (= 9 000 millones de PKR multiplicados por la tasa de interés a cinco años de 0,0095).
Con el enfoque de la moneda local, descontará los flujos de efectivo en función del costo de capital en USD, que es del 10 %. Puede ajustar la tasa de descuento hasta un 5 % para reflejar el riesgo adicional.
Descontando los flujos de caja al 15 %, el VAN del proyecto asciende a 15,60 millones de dólares:
| Año | 0 | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Flujos de efectivo netos recuperables en USD | $8.61 | $9.15 | $9.73 | $10.36 | $11.04 | |
| Agregar: flujos de efectivo terminales | $70.37 | |||||
| Inversión inicial | (51.60) | |||||
| Flujos de efectivo totales | (51.60) | 8.61 | 9.15 | 9.73 | 10.36 | 81.41 |
| Factor de descuento al 15% | 1.0000 | 0.8696 | 0.7561 | 0.6575 | 0.5718 | 0.4972 |
| Valor presente de los flujos de efectivo | (51.60) | 7.49 | 6.92 | 6.40 | 5.92 | 40.48 |
| Valor actual neto (USD) | 15.60 |
Enfoque de moneda extranjera
En el enfoque de moneda extranjera, los flujos de efectivo en moneda extranjera se descuentan con base en el costo de capital implícito que se aplicaría a la moneda extranjera para llegar al VAN en moneda extranjera. El VAN denominado en moneda extranjera (PKR) se convierte luego a moneda nacional (USD) utilizando el tipo de cambio al contado.
El valor presente neto bajo este segundo enfoque debe ser igual al VAN bajo el primer enfoque, es decir, el enfoque de moneda nacional.
El costo de capital implícito equivale aproximadamente al costo de capital en moneda nacional ajustado por las diferencias en las tasas de inflación, es decir, 15% más la diferencia de tasa de interés nominal de 2%, es decir, 17,3%.
| Año | 0 | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Flujos de efectivo netos recuperables en USD | 1,021 | 1,105 | 1,198 | 1,300 | 1,412 | |
| Agregar: flujos de efectivo terminales | 9,000 | |||||
| Inversión inicial | (6,000) | |||||
| Flujos de efectivo totales | (6,000) | 1,021 | 1,105 | 1,198 | 1,300 | 10,412 |
| Factor de descuento al 17% | 1.0000 | 0.8525 | 0.7268 | 0.6196 | 0.5282 | 0.4503 |
| Valor presente de los flujos de efectivo | (6,000) | 870 | 803 | 742 | 687 | 4,689 |
| Valor actual neto (PKR) | 1.790,86 | |||||
| Tipo de cambio al contado | 0.0086 | |||||
| Valor actual neto (USD) | 15.40 |
Tenga en cuenta que el valor presente neto bajo ambos enfoques es (casi) el mismo. La diferencia es atribuible al error de redondeo.
Temas relacionados
- Tipo de cambio a plazo
- Tipo de cambio al contado
- Paridad de tasa de interés
- Cálculo del VAN
- Costo de capital
- Tasa de inflación
- Tasa de descuento